Manuel Tagle – presidente del Instituto de Investigaciones Económicas de la Bolsa de Comercio de Córdoba.
El tipo de cambio nominal mantuvo una calma relativa desde la implementación de la estrategia de control de agregados monetarios por parte del BCRA en octubre de 2018, pero luego de conocido el dato de inflación de enero hacia mediados de febrero (superior a lo esperado) y ante un leve deterioro de las condiciones globales, comenzó una nueva tendencia alcista del dólar que impactó en la inflación.
Desde febrero, el tipo de cambio experimentó un aumento del 23%, renovando al alza las expectativas inflacionarias. Aun cuando este aumento se produjo en línea con un fortalecimiento de la divisa estadounidense a nivel mundial, el peso fue la segunda moneda que más se depreció en comparación a países emergentes y de la región, solamente superado por la lira turca. Este suceso se ve agravado por la volatilidad marcadamente superior que se observó en el peso por sobre la de otras monedas hasta el 29 de abril.
Dado que las variables macroeconómicas evidencian un superávit de cuenta corriente y del sector público primario en el primer trimestre, junto con una importante oferta de dólares en el segundo trimestre resultado de la liquidación de divisas del agro y de la venta de dólares del FMI por parte del Tesoro, la incertidumbre política parece haber sido el principal factor determinante de la volatilidad cambiaria. Esto se vio agravado por la imposibilidad del Banco Central de vender dólares en el mercado, según lo estipulado originalmente en el acuerdo con el FMI. En este contexto, el 29 de abril el Banco Central anunció la posibilidad de intervenir en el mercado cambiario ofreciendo dólares cuando lo considere conveniente.
¿Cómo entender esta medida?
Los hechos demuestran que la tasa de interés fue insuficiente para controlar tanto la volatilidad cambiaria como la inflación, al mismo tiempo que los efectos indeseables de sus subas sobre el costo de financiamiento frenaron la leve reactivación de la economía iniciada en los meses de diciembre, enero y febrero.
Una de las principales falencias de esta estrategia fue la limitada transmisión de la política monetaria a las tasas pasivas, como lo demuestra la diferencia entre las tasas de LELIQ (tasa de referencia de la política monetaria) y la de plazos fijos, que se mantuvo alta.
Este elevado spread, combinado con la sostenida inflación, llevó a que las tasas reales pagadas por los plazos fijos se volvieran negativas desde febrero. Esto puede haber llevado a una suba de la demanda de dólares, dado que los depósitos a plazo fijo en pesos crecieron menos del 2% desde febrero, lo que equivale a una disminución en su stock de 3.350 millones, sumando presión adicional al tipo de cambio.
A la luz de los hechos, resulta evidente entonces porque el BCRA dejó de lado la estrategia de tener las “manos atadas” y consideró necesario tomar un rol potencialmente más activo en el mercado cambiario. Desde que el 29 de abril, día en que el BCRA anunció la posibilidad de intervenir, los resultados fueron alentadores, más aún teniendo en cuenta que la autoridad monetaria no intervino en el mercado spot de la divisa. La moneda local se fortaleció, siendo una de las pocas que se apreció frente el dólar, al mismo tiempo que la volatilidad del peso volvió a acoplarse con la del resto de los países emergentes y de la región.
Aún en el caso que el Banco Central considere necesario intervenir en el mercado cambiario, anunció que no esterilizará sus ventas de dólares, lo que refuerza el sesgo contractivo de la Política Monetaria, constituyéndose de esta forma el cambio de estrategia cambiaria un complemento al objetivo de control de agregados monetarios.
Reactivación.
En conclusión, bajar la inflación será el objetivo clave para lograr la reactivación económica. Dado el cumplimiento estricto que viene llevando a cabo el BCRA de la meta de agregados y que se suspende transitoriamente la suba de las tarifas, parece que el único requisito restante es mantener la estabilidad cambiaria. Las expectativas de una baja en la inflación persisten, y el dato de abril podría ser alentador en comparación con la inesperadamente elevada cifra inflacionaria de marzo. Si se logra controlar la volatilidad del dólar y reducir su efecto sobre la inflación, adicionalmente se quitaría presión para la tasa de interés, lo que podría evitar que se siga postergando la reactivación de la economía.
